姚记科技：休闲游戏业务快速增长，广告收入将成变现新引擎

　　投资要点：

　　增速换挡，游戏业务成为公司业绩增长新动能

　　姚记科技过去主要从事各类扑克牌的设计、生产和销售。近年来，面对扑克牌行业的整体下滑，公司积极切入医疗健康、网络游戏等领域，尤其 2018 年以来加大休闲游戏产业布局，两次收购成蹊科技股权，至 2019 年 4 月完全并表，并于 2019 末收购大鱼竞技 51%股权，成蹊科技业绩高速增长，带动公司业绩重回增长轨道。

　　游戏业务增速亮眼，广告变现方兴未艾：

　　公司游戏业务增速亮眼，成为

　　公司业绩主要增长引擎。但休闲游戏付费率低，2018 年安卓端付费率仅 2.6%，游戏充值的贡献来自极少数玩家，公司为了提高休闲游戏的变现效率，开始探索广告变现模式。公司于 2020 年 1 月份发布《小美斗地主》，即为广告变现产品，春节期间已荣登 ios 免费榜首位、娱乐场游戏榜单第一名及棋牌游戏榜单第一名，表现超出市场预期。

　　携手互联网巨头，休闲游戏广告进化出新模式。

　　字节跳动等广告平台通过与《小美斗地主》的后台打通，利用先进的算法，匹配广告素材，将自身承接的广告库存分发至联盟游戏公司的游戏 app 上。广告主按照广告播放情况支付费用，字节跳动再按照协议分成比例支付给姚记科技。当前这种模式下，玩家在游戏过程中主动点击观看视频广告，以此来获得游戏币、装备或者相关赛事资格，因此是一种激励广告。由于是玩家主动选择观看广告，而且广告时长很短，通常在 15-30 秒之间，为了不错过游戏乐趣，玩家通常会观看广告，使得广告触达率相对较高。

　　广告变现模式为休闲游戏开辟更广阔的市场空间。

　　休闲游戏 2018 年安卓端付费率仅 2.6%，广告模式的出现，相当于对剩余 97.4%的玩家实现货币化。重度游戏单 DAU 日均营收在 10-15 元之间，休闲游戏广告变现仅以 1/10 的变现效率计算，单 DAU 对应日均收入 1~1.5 元，则 100 万 DAU 的产品就能贡献年收入*100*365*0.2=7300~10950万元。公司预计后续仍将有多款广告变现模式的游戏上线，随着公司产品 DAU 的不断增大，有望为姚记科技贡献较大业务增量。

　　盈利预测与投资评级：我们预计 2019-2021 年，公司将实现归母净利润371.18/595.66/805.03 百万元，同比增长 186.2%/60.5%/35.2%，对应 PE分别为 41.86/26.08/19.30 倍。公司积极转型成果显著，为 A 股休闲游戏龙头企业，原有棋牌、捕鱼类游戏春节期间用户数也都出现大幅增长，业绩有望提升，公司积极探索广告模式，将为业绩贡献显著弹性。我们根据分部估值法计算公司 2020 年对应市值为 205 亿元，对应股价 51.38元，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：棋牌类游戏监管政策趋严;广告业务变现不及预期;传统主业超预期下滑;短期股价上涨较多，后期有回落可能;商誉减值风险

　　注：本文转载自东吴证券研报，分析师：张良卫 2020-02-05